ความตายของการอภิปรายของลัทธิสมรู้ร่วมคิด: Bill Gross vs. Jeremy Siegel

PIMCO's Bill Gross ได้ร่วมงานกับเจเรมีซีเกลใน Wharton ในสิ่งที่เรียกว่า "การเสียชีวิตของศาสนาในตลาดหุ้น" การเรียกร้องสิทธิขั้นต้นในจดหมายเปิดผนึกถึงเมื่อไม่นานมานี้ให้กับนักลงทุนว่าหุ้นดังกล่าวจะมีผลตอบแทนลดลงอย่างมากในอนาคต ในการตอบสนอง Siegel ปกป้องมุมมองเครื่องหมายการค้าของเขาว่าหุ้นเป็นเงินลงทุนที่เหมาะสมในระยะยาว ทั้งสองคนของจิตใจทางการเงินที่ดีเหล่านี้ได้รับการยอมรับจากผู้เชี่ยวชาญด้านอุตสาหกรรมมานานหลายทศวรรษทำให้ความขัดแย้งสาธารณะนี้น่าจดจำมาก ดังนั้นสิ่งที่เอะอะทั้งหมดเกี่ยวกับ? Investmentmatome เรียงลำดับตามข้อเท็จจริง

อาร์กิวเมนต์ของ Bill Gross

ข้อเท็จจริง:

• ผลตอบแทนจริง 100 ปีต่อปี
  • ตลาดหุ้น = 6.6% (เรียกว่า "Siegel คงที่")
  • การเติบโตของ GDP ที่แท้จริง = 3.5%

ความคิดเห็น:

• ผลตอบแทนของผู้ถือหุ้น + ผลตอบแทนอื่น ๆ = ผลตอบแทนทั้งหมด (การเติบโตของ GDP)
  • หากผลตอบแทนของผู้ถือหุ้น = 6.6% และการเติบโตของ GDP 3.5% "ผลตอบแทนอื่น ๆ " ต้องเป็นลบ 3.1%
  • "คนอื่น ๆ " เหล่านี้ได้รับผลตอบแทนที่เป็นลบในช่วง 100 ปีที่ผ่านมา
    • รัฐบาล: อัตราภาษีนิติบุคคลที่ลดลง
    • แรงงาน: ค่าจ้างที่แท้จริงลดลง
    • ผู้ให้กู้: ผลตอบแทนที่แท้จริงที่ลดลง
    • หลังจากเสียชีวิตไป 100 ปี "คนอื่น" ไม่สามารถยอมแพ้ได้

สรุป:

1. อัตราผลตอบแทนของหุ้นจะต้องอยู่ในอัตราการเติบโตของ GDP (3.5% ในอดีต)

"ผลตอบแทนอื่น ๆ " ไม่สามารถลบต่อไปได้ แรงงานไม่สามารถที่จะยอมเสียค่าจ้างที่แท้จริงได้อีกต่อไป รัฐบาลไม่สามารถจ่ายภาษีได้น้อยลง

2. การใช้จ่ายจะลดลงและชะลอการเติบโตของจีดีพีซึ่งเป็นอุปสรรคต่อผลตอบแทนของหุ้น

สถาบันที่ได้รับผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นสูงจะต้องลดค่าใช้จ่าย คนจะทำงานได้ยาวนานขึ้นเพื่อให้ได้มาตรฐานการครองชีพเท่าเดิมโดยไม่ต้องมีผลตอบแทนสูง

3. อัตราเงินเฟ้อจะสูง ผู้ถือหุ้นกู้ระยะยาวจะได้รับผลกระทบ

รัฐบาลจะพยายามขยายตัวออกไปจากปัญหา แต่ผลตอบแทนจากการลงทุนในตราสารเหล่านี้จะไม่เหมือนกับผลตอบแทนที่แท้จริงดังนั้นจึงไม่สามารถใช้งานได้ อัตราเงินเฟ้อนี้จะส่งผลกระทบต่อผู้ถือหุ้นกู้ระยะยาวในปัจจุบัน

สรุป Gross ว่าหุ้นจะไม่ได้รับผลตอบแทนที่สูงสำหรับ "ทศวรรษ" ได้รับการถกเถียงกันมาก เจเรมีซีเกลในหนังสือชื่อ "Stocks for the Long Run" อ้างว่าอัตราผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นค่อนข้างคงที่ ซึ่งทำให้เกิดแนวคิดเรื่อง "ค่าคงที่ของซีเกล" ซึ่งคาดว่าจะได้รับผลตอบแทนจากการลงทุนจริงในช่วง 6.6% ต่อปีในตลาดหุ้น ข้อเรียกร้องทั้งหมดในชิ้นงานของเขาว่าค่าคงที่ของ Siegel คือ "การกลายพันธุ์ที่ไม่อาจเห็นได้อีกต่อไป" ซีเกลตอบข้อเรียกร้องนี้ใน CNBC โดยมีข้อโต้แย้งดังต่อไปนี้

อาร์กิวเมนต์ของ Jeremy Siegel

ความคิดเห็นที่:

• Gross กำลังเปรียบเทียบผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นที่ไม่ดีต่อการเติบโตของ GDP
  • คำจำกัดความของ Gross: การประเมินราคาและการจ่ายเงินปันผล
  • คำจำกัดความของซีเกล: ราคาเพียงอย่างเดียว
    • เงินปันผลควรได้รับการละเลยเมื่อเปรียบเทียบผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นกับการเติบโตของ GDP เนื่องจากมีการจ่ายเงินปันผลจากผู้ถือหุ้น
    • ผลตอบแทนรวม (การประเมินราคา + เงินปันผล) อยู่ที่ "เกือบตลอดเวลา" มากกว่าการเติบโตของ GDP

สรุป:

ผลตอบแทนจากการลงทุนในหุ้นย้อนหลัง 100 ปีที่ผ่านมา 100% เป็นเรื่องปกติ แต่ไม่ใช่ความผิดปกติและสามารถดำเนินการต่อได้

สรุปได้ว่าการตอบสนองของ Siegel ไม่ได้เป็นการโต้แย้งของเขาโดยอ้างว่าซีเกลอาจไม่ได้อ่านต้นฉบับ

ดังนั้นใครเป็นคนที่ถูกต้อง? ลองทำงานผ่านตัวเลข

อาร์กิวเมนต์ Gross - ภาพประกอบ

• บริษัท มีมูลค่า $ 100
• บริษัท เติบโตขึ้น 3% จาก 1 ปีเป็นมูลค่า 103 เหรียญสหรัฐฯ
• บริษัท จ่ายเงินปันผล 3.10 เหรียญ
• บริษัท สามารถลดค่าแรงจริงได้ 2 เหรียญ (ค่าแรงที่แท้จริงสามารถตัดได้โดยไม่ต้องเสียค่าแรงโดยการเพิ่มค่าแรงให้น้อยกว่าอัตราเงินเฟ้อ)
• ภาษีของ บริษัท ที่ต้องชำระลดลง $ 1.60 เนื่องจากอัตราภาษีนิติบุคคลของสหรัฐฯที่ลดลง
• หลังจากการปรับปรุงเหล่านี้ บริษัท มีมูลค่า 103.50 เหรียญ (103 เหรียญ - 3.10 เหรียญ + 2 เหรียญ + 1.60 เหรียญ)
• รอบนี้ซ้ำทุกปี
• อัตราผลตอบแทนของสินค้าคงคลังย้อนหลัง (6.6%) = การประเมินราคา (3.5%) + เงินปันผล (3.1%)
• การประเมินราคา (3.5%)> การเติบโตของจีดีพี (3%)
• ตัวเลขทั้งหมดเป็น "จริง" (ปรับอัตราเงินเฟ้อ)

มุมมองของ Gross

นี้ไม่ยั่งยืนเนื่องจากแรงงานและรัฐบาลไม่สามารถให้ขึ้น 3.6% ตลอดไป

มุมมองของซีเกล (นัยโดยข้อ จำกัด ของเขา)

นี่คือความยั่งยืน แม้ว่าภาคแรงงานและรัฐบาลจะไม่สามารถยอมแพ้ได้อีกต่อไป แต่หุ้นก็ไม่จำเป็นต้องสะดุดเพราะจีดีพีไม่ได้ผลักดันผลตอบแทนของหุ้นของแต่ละ บริษัท โดยตรง ผู้ถือหุ้นใช้จ่ายเงินปันผล 3.1% ของเขา (และอาจมากกว่านั้น) ในการลงทุนในระบบเศรษฐกิจไม่ใช่ "skimming" จากข้อมูลดังกล่าวเนื่องจากการเรียกร้องค่าสินไหมทดแทน การเพิ่มขึ้นของราคาตลาดสามารถ "เสมอ" มากกว่าการเติบโตของ GDP

ทฤษฎีเศรษฐกิจมหภาค

ข้อแตกต่างระหว่างข้อโต้แย้งคือการเติบโตของจีดีพีจีโดยตรงส่งผลต่ออัตราผลตอบแทนของตลาดหุ้นอย่างไร หากการเติบโตของจีดีพีโดยตรงและโดยเฉพาะอย่างยิ่งการขับรถผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นทั้งหมดแล้ว Gross จะถูกต้องและจะมีการคำนวณจำนวนวันของผู้ถือหุ้น ถ้าไม่ Siegel อาจถูกต้อง

ทฤษฎีทางเศรษฐศาสตร์มหภาคชี้ให้เห็นถึงความเชื่อมโยงระหว่างการเติบโตของจีดีพีและผลตอบแทนจากการลงทุน แต่ไม่ใช่ความเชื่อมโยงโดยตรงที่ข้อโต้แย้งของ Gross ขึ้นอยู่กับ มีหลายปัจจัยที่ทำให้เกิดการเติบโตของ GDP ซึ่งอาจส่งผลกระทบต่อผลตอบแทนของหุ้นหรือไม่ก็ได้

GDP = การบริโภค + การลงทุน + การใช้จ่ายของรัฐบาล + การส่งออกสุทธิ

นอกจากนี้จีดีพีเป็นหลักในการวัดปริมาณการใช้จ่ายในระบบเศรษฐกิจโดยไม่คำนึงถึงความสามารถในการทำกำไรของยอดขายเหล่านั้น สองประเทศที่มี GDP เดียวกันอาจได้รับผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นที่ต่างกันในทางทฤษฎีหากมีการขายผลิตภัณฑ์ที่มีกำไรมหาศาลขณะที่อีกรายหนึ่งดำเนินการขาดทุน นอกจากนี้ไม่ใช่ธุรกิจทั้งหมดในระบบเศรษฐกิจจะทำโดย บริษัท ที่ซื้อขายหุ้นในตลาดหลักทรัพย์ดังนั้นตลาดหุ้นจะแสดงเฉพาะส่วนย่อยของตลาดที่ครอบคลุมเมตริก GDP

ดังนั้นทฤษฎีทางเศรษฐศาสตร์ไม่ได้ให้การป้องกันการรั่วซึมของข้อโต้แย้งของ Gross อย่างไรก็ตาม Gross เป็นผู้ประกอบวิชาชีพและมีหลายสิ่งที่เกิดขึ้นในโลกแห่งความจริงที่ว่าทฤษฎีเศรษฐศาสตร์ไม่สามารถจับภาพได้อย่างสมบูรณ์ เป็นไปได้หรือไม่ที่การเติบโตของจีดีพีจะเชื่อมโยงกับผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นโดยสังเกตุ?

การอ้างสิทธิ์ของ Gross: การทดสอบเชิงประจักษ์

หากการยืนยันของ Gross ว่าผลตอบแทนจากการลงทุนในตลาดหุ้นทั้งหมดของสหรัฐฯมีการเติบโตของ GDP ประมาณสองเท่า (โดย "skimming" จากคนงานและรัฐบาล) เป็นความจริงแล้วผลตอบแทนของตลาดจะเพิ่มขึ้นประมาณ 2% ต่อการเติบโตของ GDP ทุกๆ 1% การใช้ข้อมูลจากหกทศวรรษที่ผ่านมาเราพบความสัมพันธ์เชิงบวกซึ่งใกล้เคียงกับการเรียกร้องของ Gross อย่างไรก็ตามความสัมพันธ์นี้อ่อนแอมากและพลังแห่งการคาดการณ์ของความสัมพันธ์นี้จะก้าวไปข้างหน้า กล่าวได้ว่า Gross มีความเป็นไปได้ที่ถูกต้อง (สัมประสิทธิ์บวก 2 ในตัวแปรอิสระ) แต่ข้อมูลไม่ได้แสดงความสัมพันธ์ที่เขาอ้างถึงจริงๆ (low R-squared)

ข้อเรียกร้องของซีเกล: การทดสอบเชิงประจักษ์

ซีเกลอ้างว่าเราควรมองการกลับคืนราคาไม่ใช่ผลตอบแทนรวมเมื่อเปรียบเทียบผลตอบแทนของตลาดกับ GDP เขาอ้างว่าเมื่อเวลาผ่านไปผลตอบแทนจากราคาตลาดจริงจะ "ดีกว่า" มากกว่าการเติบโตของ GDP กล่าวอีกนัยหนึ่งสำหรับการเพิ่มขึ้นของ GDP ทุกๆ 1% จะทำให้ราคาหุ้นในตลาดสูงกว่า 1% ในเชิงสังเกตุเราพบว่าเป็นจริง (ค่าสัมประสิทธิ์บวก) แต่ความสัมพันธ์ก็อ่อนแอและไม่จำเป็นต้องทำนาย (ต่ำ R - สี่เหลี่ยม)

ข้อสรุป

Gross และ Siebel เป็นผู้เชี่ยวชาญด้านการตลาดการเงินที่มีประสบการณ์และมีประสบการณ์สูง ไม่น่าแปลกใจที่ไม่มีทฤษฎีทางเศรษฐศาสตร์หรือข้อมูลเชิงประจักษ์ใดที่ประกาศว่าเป็นผู้ชนะ เป็นไปได้ว่าความจริงจะตกอยู่ในระหว่างสองขั้ว ประเทศที่ไม่มีการเติบโตของ GDP ที่แข็งแกร่งในระยะยาวอาจจะไม่ได้มีเศรษฐกิจและตลาดหุ้นที่เจริญรุ่งเรืองเนื่องจาก Gross แสดง แต่ความสัมพันธ์ระหว่างทั้งสองอาจไม่ตรงและทันทีเพื่อให้มีพื้นที่สำหรับผู้ถือหุ้นดีขึ้นกว่าการเติบโตของจีดีพีเล็กน้อย ซีเกลแนะนำ

ผู้ก่อตั้งกลุ่มแนวหน้า Jack Bogle อาจใกล้เคียงกับความจริงมากกว่า Gross หรือ Siegel Bogle ยอมรับตำแหน่งของทั้งสองฝ่าย แต่เห็นด้วยกับ Gross โดยอ้างถึงความเป็นไปได้ในระดับปานกลาง 5% เนื่องจากความคาดหวังในระยะยาวของเขาเกี่ยวกับผลตอบแทนของตลาดหุ้นที่ลดลง อย่างไรก็ตามเขาชี้ให้เห็นว่าปัญหาที่สำคัญกว่าที่ถูกต้องคือสิ่งที่ต้องทำเพื่อปรับให้ได้ผลตอบแทนที่ต่ำลงในอนาคต "นั่นเป็นปัญหาระดับชาติ รัฐบาลของรัฐและรัฐบาลท้องถิ่น บริษัท ของตนและไม่มีการป้องกันของที่ร้อยละ 8 และบิลอยู่ที่นี่"